摘要：1）宽货币已持续发力，需注意到，4月央行有降准操作，但释放出的流动性或并未流向信贷市场，形成有效投资。2）而疫情导致宽信用难上加难。4月新增贷款天量缩幅，且贷款结构不理想。3月至4月房地产销售同比大幅下降，导致居民中长期贷款需求不足。4月30大中城市商品房成交面积同比-54%，居民按揭贷款的低迷可能继续拖累整个居民贷款。3）社会融资规模显示，基建投资仍有发力空间。考虑到疫情防控成本和地方土地财政收入锐减等因素，我们提示市场对基建投资的反弹程度不宜过度看高。4）存款增量较多，避险情绪浓重。5）疫情是罪魁祸首。上证综指已跌至3.16金融委表态前的水平之下。市场预期进一步地转弱。6）在当前“预期”进一步“转弱”的背景下，虽然货币政策的空间不大，结构性宽松是未来的主要方向，但是从预期管理的角度考虑，适度的降准或降息，特别是降低长端利率，继续释放宽松的信号的可能性在增加。

4月末，广义货币(M2)余额249.97万亿元，同比增长10.5%，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和2.4个百分点。狭义货币(M1)余额63.61万亿元，同比增长5.1%，增速比上月末高0.4个百分点，比上年同期低1.1个百分点。

宽货币已持续发力。M1同比增速略微上升，但仍处于较低水平，一般而言，M1同比增速更能反映经济景气度，这与4月PMI表现较为一致。同时，M2同比增速-M1增速扩大，这既说明企业资产活化率不高，投资意愿较低，同时也是国内地产周期仍处于下行阶段的反映，也是疫情进一步地冲击市场预期的结果。需注意到，4月央行有降准操作，但释放出的流动性或并未流向信贷市场，形成有效投资。

疫情导致宽信用难上加难。新增贷款天量缩幅，且贷款结构不理想。以新增人民币贷款6454亿元，预期14450亿元，同比少增8246亿元，环比少增24846亿元，大幅低于市场预期。此前，我们预期4月新增贷款将环比3月少增，但考虑到金融委会议要求“新增贷款要保持适度增长”， 4月新增贷款仍会同比略增，这说明疫情进一步地加深了市场主体需求转弱的预期，而且该负面影响非常之大。无论是同比还是环比，企业贷款均呈现巨量缩幅。

4月票据利率大幅下行，且与银行同业存单利率“倒挂”幅度加大，票据业务增加较多，银行风险厌恶程度上升。企（事）业单位贷款增加5784亿元，同比少增1768亿元，其中，短期贷款减少1948亿元，中长期贷款增加2652亿元，票据融资增加5148亿元。住户贷款减少2170亿元，同比少增7453亿元，环比少增9709亿元。其中，住房贷款减少605亿元，同比少增4022亿元。受到疫情冲击较大，居民消费下滑程度较大，非住房贷款减少许多。3月至4月房地产销售同比大幅下降，导致居民中长期贷款需求不足。4月30大中城市商品房成交面积同比-54%，居民按揭贷款的低迷可能继续拖累整个居民贷款。

社会融资规模显示，基建投资仍有发力空间。从社会融资规模来看，政府债券净融资3912亿元，同比多173亿元；非金融企业境内股票融资1166亿元，同比多352亿元。其余款项均为“少增”或“多减”。政府债券的变化情况，在一定程度上反映未来基建投资仍有继续发力的空间。人民银行结存利润上缴进度靠前发力，2022年以来已上缴8000亿元，全年上缴利润将超1.1万亿元，直接增强财政可用财力。这是支撑增加公共支出的可靠因素。但是，4月份财政性存款增加410亿元，同比少增5367亿元，考虑到疫情防控成本和地方土地财政收入锐减等因素，我们提示市场对基建投资的反弹程度不宜过度看高。

存款增量较多，避险情绪浓重。从存款情况来看，前4个月住户存款和非金融企业存款分别增加7.12万亿元和1.27万亿元，分别比上年同期多增2.01万亿元和1.37万亿元。住户部门和非金融企业部门持有的存款增多，有利于经济稳定。但是，这在某种程度上反映整个经济社会的风险偏好在降低，投资冲动进一步地弱化。

疫情是罪魁祸首。4月份当月人民币贷款增长明显放缓，同比少增较多，反映出近期疫情对实体经济的影响进一步显现，叠加要素短缺、原材料等生产成本上涨等因素，企业尤其是中小微企业经营困难增多，有效融资需求明显下降。1-4月企业贷款利率为4.39%，同比下降0.25个百分点，保持在有统计记录以来的低位。上证综指已跌至3.16金融委表态前的水平之下。市场预期进一步地转弱。

未来政策展望：在目前国内外宏观预期转弱的背景下，4月金融数据出现“崩塌”式下降，将继续打击市场情绪。当前，货币政策的堵点不在“宽货币”，而在“宽信用”。从公开市场操作和1-4月M2同比等金融数据表现来看，货币供给端一直在发力。但“宽信用”因疫情进一步受阻，货币政策的有效性降低。宏观调控部门仍将以财政政策为主要抓手。央行则在现有结构性宽松的基础下，增加基础货币投放支持信贷增长，同时加快推出增量政策工具。我们认为，在当前“预期”进一步“转弱”的背景下，虽然货币政策的空间不大，结构性宽松是未来的主要方向，但是从预期管理的角度考虑，适度地降准或降息，特别是降低长端利率，继续释放宽松的信号的可能性在增加。